Il mondo ha un problema con il petrolio.

Con le tensioni legate all’Iran che non accennano a risolversi, circa 10 milioni di barili al giorno sono stati tolti dal mercato. Se fosse un’azienda, diremmo che ha un problema di supply chain. Essendo la spina dorsale energetica dell’economia globale, diciamo invece che abbiamo un problema di inflazione, crescita e banche centrali che non sanno più da che parte guardare.

Benvenuti all’analisi macro di Maggio. Allacciate le cinture — o almeno stringete il portafoglio.

Il quadro generale: resilienza contro incertezza

Prima di catastrofizzare, vale la pena ricordare una cosa: l’economia globale è sopravvissuta alla pandemia, alla guerra in Ucraina, al ciclo di rialzi dei tassi più aggressivo dagli anni ‘80 e a una tornata di dazi che sembrava uscita da un videogioco di strategia degli anni ‘90. In ogni caso, dopo qualche trimestre di paura, la crescita ha ripreso il suo ritmo.

Questo non significa ignorare i rischi. Significa contestualizzarli.

Lo scenario base: la crescita globale 2026 è stata rivista al 2,7%, dal 2,9% pre-conflitto. L’inflazione globale sale al 3,3%, dal 2,6%. I tagli sono concentrati soprattutto in alcune economie asiatiche — Singapore, Vietnam, Filippine — particolarmente esposte allo Stretto di Hormuz.

Lo scenario avverso: se le tensioni si riaccendono e il Brent schizza a 120 dollari al barile, la crescita globale potrebbe scendere tra 1,5% e 2% e l’inflazione avvicinarsi al 5%. Non è ancora recessione, ma ci si sente vicini abbastanza da non essere comodi.

Il mercato azionario americano, nel frattempo, ha raggiunto nuovi massimi storici. Gli investitori evidentemente hanno deciso che la resilienza vince sulla geopolitica — o che hanno imparato la lezione della scorsa primavera, quando le azioni sono crollate dopo il “Liberation Day” per poi rimbalzare allegramente.

Il petrolio: conti che fanno paura

Qualche numero per dare concretezza alla situazione:

Scenario base (ceasefire regge, Stretto riapre gradualmente): circa 900 milioni di barili di inventari globali bruciati, di cui 500 già consumati e 400 in arrivo per i ritardi nella riapertura. Il Brent dovrebbe attestarsi intorno a 95$/barile nel secondo trimestre, scendendo a 80$ nel terzo e 75$ nel quarto.

Scenario intermedio (un mese in più di blocco): perdite totali a 1,3 miliardi di barili, prezzi più vicini a 110$/barile nel secondo trimestre.

Scenario estremo (due mesi in più): 1,7 miliardi di barili persi, inventari ai minimi storici su 25 anni di dati. Prezzi verso 130$/barile. In questo caso, posizioni lunghe sul greggio sul contratto front month diventano una copertura molto interessante.

Ricostruire questi livelli di scorte richiederebbe più di due anni, assumendo un ritorno rapido a un mercato con surplus di 1 milione di barili al giorno. La dipendenza dall’Asia è il dato che colpisce di più: la Corea del Sud copriva il 60% del suo consumo di petrolio tramite lo Stretto, il Giappone quasi il 50%.

Le lezioni di lungo periodo: diversificazione energetica e fine della dipendenza

Questo episodio lascerà una traccia strutturale sui mercati energetici globali, indipendentemente da come finisce.

Primo: i paesi diversificheranno le fonti di approvvigionamento energetico. Strategia “GCC + 1” o “GCC + 2”: più petrolio dalle Americhe verso l’Asia, più petrolio mediorientale verso Europa e Americhe. Percorsi meno efficienti, qualche dollaro in più al barile — ma meno vulnerabilità concentrata su un singolo chokepoint geografico.

Secondo: aumenteranno le riserve strategiche di petrolio. Stesso meccanismo delle riserve valutarie post-GFC: auto-assicurazione contro gli shock.

Terzo: rinnovabili e nucleare guadagnano attrattività. Non per ragioni ideologiche, ma per ragioni di sicurezza nazionale. Anche chi era scettico sulla transizione energetica ha ora un argomento molto pragmatico a favore: non dipendere da uno Stretto che può chiudersi.

Sul clima: l’impatto è ambiguo. Da un lato, maggiore interesse per il nucleare e le rinnovabili. Dall’altro, possibile rilancio del carbone come soluzione-ponte. Per l’Europa — che aveva come priorità la “green transition” — sarà un equilibrio delicato.

La Fed: guardare dall’altra parte con stile

La Federal Reserve ha lasciato i tassi invariati all’ultimo meeting. La logica è semplice: il rialzo del petrolio crea rischi al rialzo sull’inflazione e al ribasso sulla crescita. Due forze opposte che si compensano, almeno in prima battuta.

Nel scenario base, il petrolio scende nei prossimi mesi, il pass-through sull’inflazione core rimane limitato, il mercato del lavoro si indebolisce ulteriormente (il tasso di disoccupazione già tra il 4,2% e il 4,4%) e la Fed taglia i tassi verso 2,75-3,0% entro fine anno.

Attenzione però: l’inflazione core PCE è ancora intorno al 3,0% annuo. La Fed non può tagliare se i prezzi non scendono in modo convincente — Powell lo ha già detto chiaro. E se il petrolio resta alto per mesi, il pass-through sui beni energetici e sulle tariffe aeree potrebbe sorprendere al rialzo.

La curva forward prezza troppo pochi tagli nel 2027. Se la Fed resta ferma per tutto il 2026, il mercato dovrà riprezzare tagli più profondi l’anno successivo. Duration lunga sul tratto breve della curva è la view difensiva coerente con questo scenario.

La BCE: da “tutto sotto controllo” a “uhm, aspettate”

La Banca Centrale Europea aveva un piano. Poi è arrivato lo shock energetico.

Il Consiglio Direttivo sembra orientato verso due rialzi da 25 punti base — probabilmente a giugno e luglio — per tenere ancorate le aspettative di inflazione. La logica: il ricordo del 2022 è ancora vivo, e la BCE non vuole rischiare che uno shock d’offerta si trasformi in inflazione da seconda tornata attraverso salari e prezzi al consumo.

Però attenzione: alzare i tassi quando la crescita rallenta per colpa di un costo dell’energia che non dipende dalla domanda è una medicina che cura i sintomi ma non la malattia. Il dibattito interno al Consiglio su questo punto è acceso.

Dopo i due rialzi, lo scenario base prevede una pausa lunga al 2,5% per tutto il resto dell’orizzonte previsivo. Il rimbalzo dei tagli è reso improbabile dalla spesa fiscale prevista nei prossimi anni — difesa, transizione verde, digitalizzazione.

Per i BTP: gli spread BTP-Bund potrebbero non tornare ai minimi pre-conflitto nel breve. La BCE che alza i tassi + maggiore spesa fiscale italiana = premio al rischio che rimane. Il target: 70 punti base per il differenziale 10 anni nel breve periodo.

Il Giappone: nella posizione più scomoda

La Bank of Japan si trova in una situazione quasi paradossale: da un lato, l’inflazione risale per colpa del petrolio (Core CPI al 2,1% nel 2026, rivisto al rialzo). Dall’altro, uno shock energetico pesa sulla crescita (PIL 2026 rivisto a +0,7%).

Il governatore Ueda ha smorzato le aspettative di un rialzo immediato ad aprile, ma la direzione rimane quella della normalizzazione graduale. Il mercato aveva prezzato oltre il 70% di probabilità di rialzo ad aprile — quella probabilità è crollata dopo le sue ultime dichiarazioni. Il nuovo scenario base: rialzo a luglio, se la situazione in Medio Oriente si calma.

Salarialmente, gli accordi “Shunto” di quest’anno sono stati robusti — i salari reali sono entrati in territorio positivo. Ma se il petrolio resta alto, i salari reali potrebbero tornare negativi per via del rincaro energetico, pesando sui consumi nel secondo semestre.

La Cina: parte bene, poi tocca aspettare

La Cina ha aperto il 2026 meglio delle attese: PIL +5,0% nel primo trimestre, crescita nominale al 4,9% — il livello più alto in dieci trimestri. Il deflatore del PIL a -0,1%, quasi in territorio positivo. In sostanza: la deflazione che ha tormentato Pechino negli ultimi anni si sta allontanando.

Il profilo rimane a K: la produzione industriale accelera (+6,1% nel trimestre), i consumi interni restano deboli (+1,7% le vendite al dettaglio — il terzo dato mensile più basso dalla riapertura post-Covid). La disoccupazione è salita inaspettatamente a marzo. Il settore immobiliare mostra qualche segnale di stabilizzazione, ma solo nei segmenti di qualità.

La stima 2026 è confermata al 4,7%, con rischi equilibrati. Il conflitto in Medio Oriente non aveva ancora impattato i dati di marzo, ma i monitor ad alta frequenza segnalano pressioni che emergono ad aprile.

Non ci si aspetta grandi novità dal Politburo di aprile. Il prossimo appuntamento chiave è la riunione di metà anno: lì potrebbero arrivare tagli ai tassi e al coefficiente di riserva obbligatoria (RRR) nella seconda metà del 2026. Uno degli elementi da monitorare: il summit USA-Cina, che potrebbe ridurre l’incertezza bilaterale.

Il mercato azionario globale: qualità difensiva, con un occhio al rimbalzo

I mercati azionari sono tornati ai massimi, spinti dall’attenuarsi delle tensioni. Ma la visibilità rimane limitata.

Il posizionamento sugli indici globali (escluso USA) era molto bullish prima che il conflitto iniziasse — e si è quasi completamente smontato. Gli investitori restano corti sia su USA che su Europa. Il Levkovich Index di sentiment americano è in “Euforia” — storicamente un segnale da maneggiare con cura.

Le raccomandazioni del momento:

Se il conflitto si risolve rapidamente, lo scenario preferito sarebbe USA + Mercati emergenti in Overweight. Ma la visibilità è troppo limitata per scommettere con convinzione in un orizzonte lungo.

Oro e materie prime: il metallo giallo non scherza

L’oro è a 4.768 $/oncia al momento della stesura. Lo scenario base porta a 5.000$/oz nel 6-12 mesi, trainato da incertezze macro e geopolitiche. Lo scenario toro: 6.000$/oz entro fine 2026 e 7.000$/oz nel 2027, se il conflitto si prolunga. Lo scenario orso: 4.000$/oz, se la de-escalation è rapida e l’economia USA rimane solida.

Il rame rimane a 13.000$/tonnellata, parzialmente isolato dal rischio di uno shock alla crescita globale per via delle sue componenti di transizione energetica.

Il grande quadro: il sistema internazionale si sta ridisegnando

Questo è il tema di fondo che va ben oltre il petrolio e i tassi di interesse.

Le politiche dell’amministrazione Trump hanno innescato un’riflessione profonda sull’ordine economico globale da parte di tutti i principali attori. L’argomento americano è semplice: il sistema degli ultimi decenni ha chiesto agli USA di dare troppo e ricevere troppo poco — calo dell’occupazione manifatturiera, deficit commerciali cronici, spese militari sproporzionate rispetto agli alleati.

Questa narrativa — dibattibile nei dettagli — cattura il sentimento di molti elettori americani, e non solo quelli di destra. Il consenso delle generazioni precedenti, secondo cui la leadership globale americana avrebbe alla fine beneficiato gli USA stessi, si è incrinato.

Il risultato è che siamo in un periodo di ridefinizione paragonabile alla fine di Bretton Woods nel 1971-73: un sistema che ha funzionato per decenni mostra crepe strutturali e richiede riformulazione.

Le aree di riforma sul tavolo:

Queste riforme sono complesse. Ma hanno anche il potenziale di creare nuove opportunità per chi sa leggere il cambiamento prima che diventi ovvio.

Il quadro numerico in sintesi

Paese/Area PIL 2026 Inflazione 2026 Tassi fine 2026
USA +2,2% 3,4% (PCE) 3,00%
Area Euro +0,9% 2,8% (HICP) 2,50%
Cina +4,7% 0,7% 1,30%
India +7,2% 4,2% (core) 5,25%
Giappone +0,7% 2,0% 1,00%
Global +2,7% 3,3% —

Non è un momento facile per fare previsioni. Ma è esattamente il momento in cui capire le dinamiche in gioco vale di più — prima che diventino titoli di giornale.

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